核心观点

牛市基础稳固，当前股债收益差显示权益资产具备显著吸引力，资金面显示情绪修复进程尚未结束。

“反内卷”与PPI回升是破局关键。内需不足是主要矛盾，政策重心转向“财政加力”。PPI的持续回升是观察经济内生动能启动的核心线索。

盈利改善成为主驱动，流动性环境稳定。2026年A股核心驱动力来自企业盈利触底回升，预计非金融行业净利润增速有望回到双位数，流动性环境将维持稳定提供支撑。

需警惕外部风险与关注风格切换。美股AI叙事演变及美元稳定性是主要外部风险来源。PPI回升阶段市场风格易发生切换，需关注其带来的波动。

市场中枢有望逐级走高，把握结构性主线。在积极的政策与改善的基本面支持下，预计全年市场中枢将逐级走高，科技、周期、消费等板块将呈现结构性机会。

本次年度策略报告我们将从市场定位、经济环境、市场表现、配置思路等四个方面对2026年A股市场走势、投资机会和风险因素进行分析。

一、市场定位：

从市场定位看，2025年A股市场已呈现牛市的基本特征，与2019年相似。上半年市场出现多次巨幅波动，下半年则演变为单边牛市，而核心指数在全球涨幅领先。值得注意的是，2025年股票型基金指数显著跑赢全A和沪深300，一般在系统性牛市时，基金收益指数通常跑赢主流指数。

从指数涨跌归因来看，2025年沪深300涨幅约15%的温和上涨，其中企业盈利平均增速5%；创业板涨幅约43%，盈利平均增速17%。相较于2024年，估值扩张并不显著。

当前沪深300股息率2.65%，仍然显著高于10年期国债收益率，权益资产性价比处于高位。由于经济结构转型和债券收益率大幅下行，当下股债收益率当前仍处于历史绝对低位，股票资产吸引力仍显著高于债券。

从市场情绪看，2025年权益基金发行额达5200亿元，虽较前几年明显回暖，但仍处于情绪修复的初期阶段。与之形成对比的是，融资余额作为活跃资金风向标，前11个月已大幅增长6000亿元，显示交易型资金已先于普通居民资金进场。历史经验表明，活跃资金的大幅改善通常领先于基金发行旺季，并开启市场主升阶段。当前多项资金指标的变化，共同指向A股市场正逐步企稳并转向积极。

二、经济环境：

2025年，中国经济在政策积极托底与结构转型中前行，内需不足是主要矛盾。全年共实施两次降息，但房地产收储进展不及预期，房价延续下行趋势，持续拖累内需。消费端同样低迷，居民可支配收入增长乏力，导致社零增速徘徊于低位。虽然“以旧换新”等补贴政策对相关品类有短期拉动，但其边际效应正在减弱。总体而言，传统通过财政直接补贴或投资来扩大需求的效果不佳，经济亟待新的破局点。

在此背景下，宏观政策的重心与力度预计将在2026年发生转变。货币政策方面，央行进一步主动降息的必要性正在降低。一方面，国内核心CPI自5月已持续回升，PPI亦出现企稳迹象；另一方面，在经济结构转型下，房地产等传统利率敏感行业的需求弹性下降，连续降息会加剧银行息差压力。因此，在“以我为主”的政策基调下，央行并不急于启动全面的降息周期。与之相对，财政政策加力的必要性则显著提升。在地产投资未见起色、制造业投资回落、出口不确定性增大的情况下，2026年需要更大力度的财政政策来托底和拉动需求，预计广义财政赤字率可能向历史高点靠拢。

与此同时，“反内卷”政策的提出，开始对社会预期产生微妙而重要的影响。虽然居民就业预期仍有待改善，但消费者信心指数自2025年以来已持续回暖，居民的收入预期与消费意愿已开始筑底回升。信心的修复远比短期刺激更为关键，唯有社会预期实现根本性扭转，才能推动居民消费倾向的改善。

地产方面，当前政策已处于历史最宽松区间，但市场复苏缓慢。2025年政府收储资金主要投向闲置土地，对存量房的收储规模有限。在库存去化周期仍处高位的背景下，房价回升动力不足、节奏缓慢。房地产市场积极的信号在于行业供需结构正在改善：预计全年住宅销售面积约7.5亿平方米，已逐步回落至长期合理区间，而近三年新开工面积持续低于销售规模，预示着房地产投资下行态势将逐步收窄。

外需方面，2025年全球贸易在“抢进口”效应下保持较快增长，中国出口继续为经济增长提供正向支撑。然而，美国国内消费趋势走弱、库存去化有限，使得外部需求隐忧浮现。明年中国出口仍面临较高的不确定性。

综合来看，“抗通缩”的政策重心正从单一扩大需求，转向供需两端协同发力。当前工业企业库存整体处于历史低位，价格预期的改善有望推动短期补库行为，进而进一步巩固价格回升的态势。可以看到，自2024年9月以来，M1与M2剪刀差开始收窄，这一指标通常领先PPI3个季度左右出现拐点，预示着PPI的改善具备持续性。

因此，2026年经济破局的关键可归结为：政策层面依靠“财政主导”与“反内卷”改善社会预期与内生动能；而市场层面，PPI的环比回升及其持续性，将成为观察供需关系改善、内需是否启动的核心信号。

三、市场表现：

2026年A股市场的核心积极变化，将来自于企业盈利周期的触底回升。随着PPI持续回升，A股非金融行业累计净利润增速有望回到双位数增长。从季度节奏看，净利润增速可能在二季度和四季度出现相对高点，推动全年累计增速回到10%以上。

PPI通常是企业盈利的同步指标，而A股市场通常又会领先于企业盈利出现拐点。当前经济仍处于复苏初期，如果明年财政与信贷政策能大幅扩张，基本面的改善有望接力推动市场上行。

回顾历史，在此前三次PPI同比增速由负转正的时期，除2009年外，其余两次均与市场风格切换时点重合，而大的风格切换通常伴随着市场的阶段性调整。其中，消费与成长风格之间的切换逻辑更为复杂，其风格拐点也经常引发市场波动的加剧。这意味着在2026年，随着PPI回升趋势确认，投资者需密切关注可能随之而来的风格切换及市场波动。

2026年需要警惕的外部风险，主要来自于美股与美元。当前美股的AI产业叙事仍处于早期阶段，需关注其竞争格局恶化及未来货币政策可能收紧的风险。另外，美国资本账户流入资金投向美股的比例在增加，这使得美股表现对于美元指数的稳定性至关重要。一旦AI的产业叙事受挫，可能引发连锁反应，构成外部风险来源。

四、配置思路：

2026年A股市场在反内卷政策和财政发力下，有望延续复苏势头。基于积极的财政政策和反内卷对全社会预期改善，预计明年GDP增速较2025年持平或微降，平减指数降幅显著收窄。经济主要不确定性来自于出口降速风险，和反内卷的效果不佳。货币延续宽松，财政有进一步加力空间。

预计全年市场中枢逐级走高，内外资均开始更快回流，宏观叙事演化和PPI回升速度是市场何时进行风格切换的关键因素，风格切换期间市场波动将明显加剧。

重点看好方向：

1、反内卷，聚焦价格复苏主线：重点关注需求长期向好、价格已临近拐点的品种，如新能源材料、能源金属、部分化工品，把握其修复空间与弹性。同时，供给受限明确的领域如电解铝、生猪等，也存在估值修复机会，需结合位置与预期进行布局。

2、新科技，以AI为核心抓手：聚焦端侧硬件（消费电子）与应用（软件），并关注AIDC相关算力投资的外溢机会。国产算力、人形机器人、创新药、国防军工等具备产业逻辑的板块，在高风险偏好环境下预计呈现轮动态势，波动中蕴含机会。

3、大消费，布局底部复苏机遇：行业基本面与股价已逐步筑底，需综合考虑赔率与时间成本，明确左侧或右侧布局规划。消费板块的配置时机，可能成为明年投资的关键。

4、全年对红利资产保持谨慎，但可关注其中业绩增速改善、兼具经济周期弹性的板块，如保险等高股息资产。